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EL IMPERDIBLE

Llegó la hora de una contractiva baja de tasas de interés

Por Fernando R. Marengo para el diario Clarín.

Martes 21 de Noviembre de 2017

Artículo extraido del diario Clarín - Por Fernando R. Marengo

En los últimos meses, la inflación estuvo bajando a un ritmo inferior al esperado por el Banco Central.

Además, la meta para el año 2017 ya había sido superada en septiembre (en octubre se agregó un 1,5% adicional), y las expectativas del mercado para el próximo año están claramente por encima del objetivo establecido. El Banco Central confía en que la suba de la tasa de interés lo ayude a corregir estos desvíos.

La primera incógnita que surge es cuáles son los rubros que impulsan el incremento de precios. Los principales incrementos se dieron en aquellos bienes y servicios que, o bien están regulados por el Estado (electricidad, gas y otros combustibles) o bien, requieren de su aprobación en cualquier modificación de precios (salud, educación y comunicaciones).

Todos estos sectores - retrasados en los últimos años -, aumentaron sensiblemente en el 2017, para recuperar el equilibrio perdido contra el resto de los bienes y servicios de la economía. Esto no significa que la inflación no sea un fenómeno monetario. Pero en el corto plazo los cambios de precios relativos provocan incrementos de precios independientemente de lo que ocurra en el mercado monetario.

Una segunda pregunta es qué se busca con la política de tasas. Según el BCRA - y gran parte de la teoría económica tradicional -, la suba de las tasas de interés busca reducir el dinero circulante en la economía para que los potenciales consumidores se vean tentados por las tasas, resignen consumo y prefieran ahorrar en el sistema financiero.

De esta manera, no se puede convalidar el aumento de los precios porque, en el extremo, no habrá transacciones económicas.

Sin embargo, si pensamos por un instante que los bienes cuyos precios relativos están ajustando son insumos en la producción de otros bienes, la suba de sus precios necesariamente conduce a costos más altos de los otros bienes. Si la restricción monetaria no permite trasladar a precios esta suba de costos, difícilmente el productor decida seguir produciendo a pérdida. Es decir, caerá la producción, la actividad y el empleo, pero sin bajar los precios.

Aun en este contexto, es útil contar con metas de inflación. Ellas permiten alinear expectativas hacia el sendero deseable de precios, y enmarca todas las negociaciones de precios y salarios en una economía. Pero es evidente que su implementación no siempre tiene un efecto inmediato y que no todos los países son territorio fértil para estas prácticas.

El trabajo denominado "El Fondo Monetario Internacional y las metas de inflación", publi- cado por el organismo en marzo del 2006, menciona cuatro prerrequisitos "técnicos" antes de la implementación de un esquema de metas de inflación: independencia institucional del Banco Central; capacidades analíticas e infraestructura bien desarrolladas para pronosticar la inflación correctamente; una estructura económica con precios desregulados y baja vulnerabilidad a cambios de precios de materias primas o tipo de cambio; mínimo grado de dolarización; sistema financiero saludable y mercados de capitales bien desarrollados.

La experiencia internacional de implementación de metas de inflación muestra que aquellas economías que venían de niveles de inflación elevados y que acumulaban importantes distorsiones de precios relativos, debieron atravesar largos períodos de transición que justamente buscaban crear las condiciones necesarias para la implementación exitosa del programa.

Cuando uno combina todos estos elementos en la economía argentina, es evidente que no se cumplen varios (o casi ninguno) de los requisitos deseables para establecer este programa antiinflacionario.

En particular, habría que plantearse la pregunta de si la suba de la tasa real de interés -tasa mayor a la inflación esperada- es el instrumento adecuado. La economía argentina está integrada al mundo, especialmente en el mercado de capitales, y tanto extranjeros como locales utilizan el dólar como unidad de cuenta. Si por domar la inflación, la tasa de interés en pesos termina siendo muy superior a la expectativa de depreciación - esto implica una tasa esperada en dólares positivos- habrá un fuerte ingreso de capitales financieros para demandar activos en pesos, se apreciará el tipo de cambio, todo esto en un contexto de endeudamiento público en los mercados internacionales que acentúan el ingreso de divisas.

A la inversa ocurre cuando la tasa esperada en dólares por colocaciones en pesos es negativa. Si lo que se busca es desacelerar actividad económica e impedir la continua apreciación del tipo de cambio, quizás llegó la hora de probar con una baja contractiva de tasa de interés, que desincentivaría el ingreso de capitales.

Un párrafo aparte merece la gradual reducción del desequilibrio fiscal, madre de todos los problemas argentinos en los últimos 70 años. La expansión del gasto del sector privado en una economía que avanza marginalmente en la reducción de su abultado déficit provoca un creciente desequilibrio en las cuentas externas y aumenta la vulnerabilidad del país a los caprichos del financiamiento externo. Pensar que un esquema de flotación del tipo de cambio nos aislará de los shocks externos, no tiene en cuenta el impacto que una depreciación puede tener sobre las decisiones de portafolio de argentinos y de extranjeros, y por ende, sobre los movimientos de capitales y actividad económica. 

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